Conseil de Bank Al-Maghrib : le statu quo reste le scénario le plus probable

À une journée de la tenue du Conseil de Bank Al-Maghrib, prévu le 24 juin, tous les acteurs économiques étaient à l’écoute et attendaient la décision. Une décision qui fixera le ton des conditions monétaires pour le troisième trimestre 2025.

Le taux d’intérêt représente la variable la plus influente dans l’architecture économique moderne : il irrigue toute l’économie. Il influence le coût du crédit, le rythme de l’investissement, la dynamique de la consommation, l’évolution de l’emploi et la trajectoire de l’inflation. Rien, ou presque, n’échappe à sa portée.

Dans ce contexte, Médias24 propose une lecture structurée de la conjoncture. L’objectif : éclairer les ressorts macroéconomiques susceptibles d’influencer la décision du Conseil. Pas d’intuition, pas d’approximation : uniquement les données, arrêtées à fin mai (pour l’inflation, l’emploi et les finances publiques) et à fin avril (pour le crédit, la monnaie et les échanges extérieurs).

La situation se résume en un mot : contrastée. L’inflation est maîtrisée, la croissance hors agriculture se redresse, le crédit repart timidement, l’emploi urbain se stabilise. Mais en toile de fond, les déséquilibres jumeaux, budgétaire et commercial, s’aggravent. Ainsi, le statu quo du taux directeur paraît le scénario le plus plausible pour Bank Al-Maghrib.

Voici l’état des lieux macroéconomique du Royaume, tel qu’il ressort des données officielles les plus récentes.

L'inflation

À fin mai 2025, l’inflation au Maroc reste modérée et maîtrisée, avec une variation annuelle de l’indice des prix à la consommation limitée à 0,4%. Cette stabilité résulte d’une faible pression aussi bien sur les produits alimentaires (0,5% sur un an) que sur les produits non alimentaires (0,3%).

Sur une base mensuelle, l’IPC a même reculé de 0,4%, en raison notamment de la baisse des prix des produits alimentaires de 0,8% et de celui des produits non alimentaires de 0,1%.

Cette évolution suggère une détente conjoncturelle sur l’offre alimentaire, probablement liée à des conditions climatiques plus favorables pour les cultures de printemps et à une demande intérieure modérée.

L’indicateur d’inflation sous-jacente, qui exclut les produits à prix volatils et administrés, est resté inchangé en mai par rapport à avril, mais affiche une hausse de 1,1% sur un an. Cette inertie reflète une stabilisation globale des prix, dans un contexte où les tensions sur les composantes volatiles et réglementées restent limitées.

Par ailleurs, sur l’ensemble des cinq premiers mois de l’année 2025, l’indice des prix à la consommation a enregistré une hausse de 1,4% par rapport à la même période en 2024, confirmant une dynamique désinflationniste.

Il est à noter que la modération de l’inflation observée en mai s’est inscrite dans un environnement international encore relativement stable, sans transmission notable de chocs externes.

La croissance

Selon la note de conjoncture du haut-commissariat au Plan (HCP), l’économie nationale aurait enregistré une progression de 4,2% au premier trimestre 2025, en variation annuelle. Cette dynamique positive aurait concerné l’ensemble des branches d’activité, avec une contribution notable des services, des industries extractives et des secteurs secondaires.

La croissance hors agriculture se serait maintenue à un rythme soutenu, consolidant la reprise observée dans les activités manufacturières, le commerce, le transport, et le tourisme, dans un environnement marqué par la normalisation des prix et l’amélioration des anticipations sectorielles.

La valeur ajoutée des industries manufacturières aurait poursuivi son redressement, en lien avec une amélioration de la demande intérieure, notamment dans l’agroalimentaire, le textile et la chimie. Le secteur tertiaire, quant à lui, bénéficierait de la poursuite de la dynamique touristique, du raffermissement des services de transport et de la stabilité dans les télécommunications.

La branche agricole, bien qu’encore impactée par les conditions climatiques défavorables de la campagne d’automne, commencerait à bénéficier des précipitations enregistrées en mars, annonçant une amélioration progressive des rendements des cultures de printemps. Cette contribution modeste mais croissante du secteur primaire soutiendrait la perspective d’une consolidation de la croissance au deuxième trimestre.

Ainsi, au deuxième trimestre 2025, la croissance économique se maintiendrait autour de 3,8%, selon les projections du HCP, dans un contexte d'amélioration du secteur agricole et de résilience continue des services marchands. Cette trajectoire traduirait une reprise progressive mais encore différenciée selon les secteurs, avec une croissance largement tributaire de la demande intérieure.

Le marché du travail

En glissement annuel, le premier trimestre de 2025 a été marqué par une amélioration significative du marché du travail au niveau national, avec la création nette de 282.000 emplois, dont 285.000 en milieu urbain, contre une perte marginale de 3.000 postes en milieu rural.

Cette performance est largement imputable aux secteurs des services, de l’industrie et du BTP, traduisant une reprise de l’activité dans les branches non agricoles. En revanche, le secteur agricole poursuit sa contre-performance, enregistrant une perte de 72.000 emplois, confirmant ainsi sa vulnérabilité structurelle face aux aléas climatiques.

Il convient de souligner que la dynamique est portée exclusivement par l’emploi rémunéré (319.000), tandis que l’emploi non rémunéré recule, un signal positif en termes de formalisation et de qualité de l’emploi.

Le taux d’activité progresse légèrement à 42,9%, traduisant une hausse de la population active, tandis que le taux d’emploi atteint 37,2%.

Toutefois, le chômage reste à un niveau élevé, avec un taux de 13,3%, en baisse de 0,4 point seulement, et un niveau particulièrement préoccupant chez les jeunes, les femmes et les diplômés.

En parallèle, le sous-emploi s’aggrave de manière significative, touchant 1,25 million de personnes, soit 11,8% de la population active occupée. Cette hausse est plus marquée en milieu rural, où le taux atteint 14,8%.

Les finances publiques

L’exécution budgétaire à fin mai 2025 met en évidence une dynamique contrastée des finances publiques. Selon le bulletin mensuel de statistiques des finances publiques émanant de la TGR, les recettes ordinaires ont progressé de 19,6% en glissement annuel, atteignant 171,4 MMDH, tirées par la forte hausse des recettes fiscales, en augmentation de 19%.

De même, les recettes non fiscales affichent également une performance notable, soit une évolution de 24,7% en glissement annuel, portée par les versements des comptes spéciaux et les dividendes des monopoles publics.

En parallèle, les dépenses ordinaires ont crû plus rapidement encore de 24,4%, notamment en raison de l’envolée des dépenses de biens et services (26,2%) et des charges d’intérêts de la dette (13%), ces dernières traduisant une pression accrue sur le coût du financement public.

Les remboursements et dégrèvements fiscaux ont bondi de 75,8%, signalant un effort de régularisation des arriérés, mais exerçant aussi une contrainte sur la marge budgétaire disponible. Les dépenses d’investissement ont augmenté de 26,4%.

En dépit de cette hausse des recettes, le solde global du Trésor reste déficitaire à 22,9 MMDH, contre 11,2 MMDH un an plus tôt, traduisant un creusement du besoin de financement. Celui-ci a été couvert à hauteur de 44,6 MMDH, dont plus de la moitié par recours au financement intérieur et un tiers par le financement extérieur.

Le crédit bancaire et les statistiques monétaires

L’analyse du crédit bancaire à fin avril 2025 révèle un environnement monétaire marqué par une expansion du crédit bancaire de 5,4% en glissement annuel.

Le crédit au secteur non financier a progressé de 4,2% en glissement annuel à fin avril 2025. Cette évolution est principalement portée par le secteur public, dont les encours ont enregistré une hausse significative de 7,3% sur un an, traduisant une dynamique soutenue de financement des administrations et des établissements publics.

De même, le crédit au secteur privé a crû de 3,8% en variation annuelle. Dans le détail, les crédits accordés aux sociétés non financières privées ont progressé de 2,3%, tandis que les prêts aux ménages ont affiché une hausse de 2,6%. Cette évolution suggère une confiance modérée des ménages dans leurs perspectives de revenu et de consommation, dans un contexte de stabilisation des prix.

Par objet économique, les crédits à l’équipement ont enregistré une forte progression de 19,1% en glissement annuel, traduisant une dynamique d’investissement soutenue. Les crédits immobiliers, quant à eux, ont progressé de 3,3%, indiquant une demande modérée.

La masse monétaire (agrégat M3) a progressé de 6,9% en glissement annuel à fin avril 2025. Cette évolution traduit une expansion de la liquidité dans l’économie, portée notamment par une hausse des dépôts à vue de 8,4% et une augmentation de la circulation fiduciaire de 8,4%. Les avoirs officiels de réserve ont également connu une progression notable, s’élevant à 8,9% sur un an.

Les échanges extérieurs

La balance commerciale du Maroc à fin avril 2025 continue de se détériorer, avec un déficit qui s’élève à 108,9 MMDH, en aggravation de 22,8% par rapport à la même période de 2024.

Cette évolution résulte d’une progression vigoureuse des importations de 9,1%, atteignant 263 MMDH, contre une hausse modeste des exportations de 1,2% à 154,1 MMDH. Le taux de couverture s’est ainsi contracté de 4,6 points, traduisant un affaiblissement relatif de la capacité des exportations à compenser la facture des importations.

Du côté des importations, la hausse est particulièrement marquée dans les produits finis d’équipement et de consommation, ce qui reflète un maintien de la demande intérieure mais aussi une forte dépendance aux intrants et aux biens durables étrangers. En revanche, les importations d’énergie ont reculé de 4,9%, notamment du fait d’une baisse des achats de gasoil et fuel.

Les exportations, quant à elles, stagnent, avec des performances inégales entre secteurs. Cette évolution peut être interprétée comme un signe de perte de compétitivité relative ou de ralentissement de la demande étrangère.

Dans ce contexte, le solde des services joue un rôle crucial de stabilisateur : il affiche un excédent en hausse de 11,9%, atteignant 46,3 MMDH, soutenu par des recettes touristiques dynamiques. Cependant, les transferts des MRE reculent de 3,7%, à 35,9 MMDH.

Les IDE, en revanche, confirment une tendance positive avec une progression du flux net de 37,2%, atteignant 11,1 MMDH.

Le statu quo du taux directeur reste le scénario le plus probable pour BAM

À la lumière du tableau de bord macroéconomique arrêté à fin avril-mai 2025, le scénario le plus probable est celui d’un maintien du taux directeur inchangé à 2,25%. Cette hypothèse présente une probabilité élevée.

L’inflation est basse et maîtrisée, à seulement 0,4% en mai en glissement annuel, écartant tout risque immédiat de désancrage des prix. La croissance du crédit reste modérée mais positive, en particulier sur les segments porteurs tels que les crédits à l’équipement et à l’immobilier.

Sur le marché du travail, la création nette d’emplois demeure soutenue, mais le taux de chômage reste élevé à 13,3%, avec un sous-emploi persistant. S’ajoute à cela un creusement significatif du déficit budgétaire, conjugué à une hausse rapide des dépenses courantes et d’investissement, ce qui limite la marge de manœuvre macroéconomique à court terme.

Dans ce contexte, une nouvelle baisse du taux directeur, bien que possible, ne semble ni urgente ni stratégiquement justifiée. La politique monétaire de Bank Al-Maghrib reste actuellement accommodante, avec un taux directeur réel faible, ce qui permet de soutenir l’activité sans générer de pressions inflationnistes.

Dans un environnement marqué par une inflation modérée (1,4%  comme taux moyen des cinq premiers mois) et des anticipations bien ancrées, ce niveau d’accommodation monétaire paraît équilibré. Toute décision de détente supplémentaire de la part de Bank Al-Maghrib devrait s’appuyer sur des signaux clairs de ralentissement de l’activité ou d’insuffisance du crédit, ce qui n’est pas encore le cas au vu des indicateurs disponibles.

Par ailleurs, le conflit au Moyen-Orient, et plus particulièrement la tension autour de l’Iran et du détroit d’Ormuz, doit être suivi de très près. Une escalade militaire ou la fermeture partielle du détroit provoqueraient une flambée des prix du brut, affectant directement le Maroc à travers la facture énergétique et les canaux de l’inflation importée.

La prise en considération de ce scénario de choc pétrolier fait que le statu quo du taux directeur permettrait à Bank Al-Maghrib de conserver sa réactivité, sans s’être engagée prématurément dans une voie de baisse.

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