Conjoncture. Les atouts de 2025 et les risques à surveiller en 2026

Fin novembre 2025, l’économie marocaine affiche une performance assez rare si on la compare aux années récentes.

D’un côté, la croissance progresse à un rythme élevé, portée à la fois par l’agriculture et par les activités hors agriculture. C’est une combinaison peu fréquente, surtout après plusieurs campagnes marquées par la sécheresse.

La demande intérieure reste le principal moteur, avec un investissement particulièrement dynamique, notamment du côté public, et une inflation à son niveau le plus faible depuis longtemps.

Avant de clore 2025 et d'entamer 2026, il est important de distinguer ce qui soutient durablement l’économie, et les menaces qui peuvent rapidement retourner la conjoncture.

Les voyants au vert

La croissance au Maroc se montre vigoureuse. Elle devrait tourner autour de 5%, voire davantage. Ce serait le rythme réel le plus élevé, hors rebond post-Covid, depuis 2017, année où l’économie avait crû de 5,1%.

Et si ce seuil venait à être dépassé, la croissance atteindrait son plus haut niveau depuis 2009, lorsqu’elle s’était établie à 6%.

Au T2-2025, le PIB en volume a progressé de 5,5% en glissement annuel, après 4,8% au trimestre précédent. Sur le premier semestre, la croissance ressort ainsi à 5,2%. Cette dynamique est portée à la fois par la valeur ajoutée agricole, en hausse de 4,7%, et par la valeur ajoutée hors agriculture, en hausse de 5,5%.

Dans le détail, la demande intérieure accélère nettement, avec une progression de 9,2% au T2-2025. La consommation des ménages augmente de 5,1%, l’investissement brut (FBCF) bondit de 18,9% et la consommation finale des administrations publiques progresse de 6,5%.

Il s’agit donc d’une croissance principalement tirée par l’intérieur, plutôt qu’une dynamique portée par la demande extérieure.

Au-delà du réel, la croissance nominale reste déterminante, car elle conditionne l’évolution des grands ratios macroéconomiques. En 2024, la croissance en valeur s’est établie à 7,9%, combinant une hausse réelle de 3,8% et un déflateur de 4,2%, alors que l’inflation était de 0,9%.

Dans un scénario 2025 autour de 5% de croissance réelle et d’un déflateur moyen proche de 3%, la croissance nominale se situerait autour de 8%, ce qui tendrait à améliorer mécaniquement plusieurs ratios, notamment le déficit budgétaire, l’endettement, le déficit du compte courant, et aussi la pression fiscale.

Pour ce qui est de l’inflation, elle atteint en novembre son niveau le plus faible depuis cinq ans. L’IPC ressort à -0,3% en glissement annuel, ce qui place l’économie en déflation. Il s’agit du taux le plus bas observé depuis décembre 2020.

Plus important encore pour la lecture macroéconomique, l’inflation sous-jacente s’établit à -0,9% en glissement annuel.

Concernant les échanges extérieurs, même si le déficit commercial des biens se creuse, les services, le tourisme, les transferts et les IDE améliorent la capacité de financement, et ils pèsent de plus en plus dans l’équilibre externe.

Sur les prix de l’énergie, la situation apparaît favorable. Le pétrole repasse sous les 60 dollars le baril, soit son niveau le plus bas depuis février 2021. Le marché évolue dans un contexte d’offre excédentaire et les projections convergent vers un prix globalement stable en 2026. À titre d’exemple, JP Morgan anticipe un prix moyen de 58 dollars le baril en 2026.

Dans le même sens, la facture énergétique à fin octobre 2025 recule à 90 MMDH, en baisse de 4,4% sur un an. Cela allège le choc externe et réduit une source importante de volatilité.

Enfin, le canal "taux de change et inflation importée" joue plutôt dans le bon sens en 2025, et constitue l’une des explications discrètes de la désinflation. Selon l’analyse de conjoncture du HCP, le dirham devrait clôturer l’année 2025 avec une appréciation de 1,8% vis-à-vis de l’euro et de 7,7% vis-à-vis du dollar.

Cette appréciation réduit le coût en dirhams d’une partie des importations libellées en dollar, énergie comprise, ce qui contribue à la baisse des prix importés et renforce la détente des prix sur le marché domestique.

Dans le même temps, les réserves de change s’établissent, à la date de publication de cet article, à 433,8 MMDH.

Les risques

Le premier risque, c’est la sécheresse, parce qu’elle agit sur deux canaux en même temps, l’activité agricole et les prix alimentaires. Même si la valeur ajoutée agricole devrait bien performer en 2025, l’histoire marocaine rappelle que ce moteur est instable, et qu’un choc peut faire grimper les prix alimentaires et casser une partie de la croissance prévue en 2026.

Le deuxième risque concerne l’emploi et la qualité de l’insertion des jeunes. Ici, le problème n’est pas seulement conjoncturel, il est structurel. D’abord, même quand la croissance est forte, elle ne se traduit pas automatiquement par une création d’emplois suffisante. Et lorsque des emplois sont créés, une partie importante se fait sous forme de sous-emploi.

Il faut aussi garder en tête le risque lié à l’automatisation et à l’IA. Ce facteur peut relever la barrière d’entrée sur le marché du travail, surtout pour les primo-demandeurs, en réduisant les postes de début de carrière les plus routiniers.

Le troisième risque, c’est la contrainte extérieure. Le T2-2025 montre déjà une contribution négative des échanges extérieurs à la croissance, car les importations accélèrent plus vite que les exportations. Tant que le tourisme et les IDE compensent, le système tient. Mais si l’un de ces amortisseurs ralentit, la contrainte redeviendra plus lourde.

Le quatrième risque, sectoriel mais macro dans ses effets, tient à la performance des exportations industrielles phares. Les données de l’Office des changes signalent un recul des exportations du secteur automobile à fin octobre 2025.

Comme ce secteur pèse lourd dans les biens exportés, un problème de demande européenne, de compétitivité, ou de chaîne de valeur se transmet rapidement à la croissance, à l’emploi et au compte courant.

Le cinquième problème a trait au relais de croissance. En 2025, une part importante de la dynamique vient de l’investissement public. Ce moteur est puissant, mais il peut décélérer mécaniquement quand les grands chantiers se normalisent.

Le risque, c’est que cette dynamique reste un simple pic d’activité, sans effet d’entraînement durable, et que l’économie ne parvienne pas à passer le relais vers des moteurs plus autonomes, davantage tournés vers l’export et créateurs en emplois. La question se posera à partir de 2028-2029.

Environnement international

Le contexte international est un facteur à prendre en considération car il s’agit d’un canal de transmission immédiat.

Au T3-2025, la croissance trimestrielle en zone euro est restée faible, avec un PIB en hausse de 1,4% en glissement annuel, contre 1,6% pour l’Union européenne. Derrière la moyenne, une hétérogénéité significative se profile.

L’Allemagne est restée à l’arrêt, avec une croissance nulle (0%), tandis que la France affiche, selon les données de l'Insee, un taux de 0,5%. Dans le même sens, la consommation privée en France affiche une quasi-stagnation de 0,1%.

À la fin du T3-2025, l’inflation en zone euro s’établissait à 2,2%, avec 1,1% en France, 2,4% en Allemagne, 3% en Espagne, etc.

En 2026, la situation ne devrait pas différer de celle de 2025. La Commission européenne anticipe une croissance de 1,4% dans l’Union européenne et de 1,2% en zone euro, avec une inflation attendue à 2,1% dans l’UE et à 1,9% en zone euro.

Concernant la croissance aux États-Unis, la Fed projette une croissance du PIB réel de 1,7% en 2025 et de 2,3% en 2026. Elle anticipe une inflation autour de 2,9% à la fin de 2025, avant un ralentissement à 2,4% en 2026.

Pour le Maroc, ces chiffres comptent significativement parce qu’ils conditionnent la pression des prix importés, et parce qu’une inflation américaine plus élevée que l’Europe tend à maintenir une contrainte dollar/taux plus dure, donc un financement externe potentiellement plus coûteux et plus volatil.

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